양자화 모델명 해독기 — Unsloth Qwen3.8-27B로 보는 bit, KV cache, VRAM 계산
사랑스러운 unsloth의 Qwen3.8-27B 모델 페이지를 보면 오른쪽에 1-bit, 2-bit... 이러면서 옵션이 잔뜩 있다. 이 표 읽는 법만 정리해본다.
먼저 27B의 뜻
27B = 270억(27 Billion) 개의 파라미터. (B = Billions = 10억. 27억이 아니라 270억!)
단순 계산으로 원본 FP32(32bit) 모델 크기 = 270억 × 4byte ≈ 108GB.
즉 100GB 짜리 그래픽카드(또는 통합 메모리)가 있어야 띄울 수 있다는 뜻인데, 너무 크니까 줄이자 — 이게 양자화다.
16bit(FP16)로 줄이면 ≈ 54GB
8bit로 줄이면 ≈ 27GB
4bit면 ≈ 14GB
2bit면 ≈ 7GB
bit가 절반으로 줄면 품질도 살짝씩 죽는다. 그 "살짝"을 최소화하는 방법이 countless해서 뒤에 접미사들이 붙은 것이다.
접미사 계보
내가 처음 접했을 때는 Q8_0, Q4_0, Q4_1 이런 거밖에 없었는데, 지금은 이상한 게 많다.
1. _0, _1 계열 — _K가 나오기 전 레거시. 텐서를 32개짜리 블록으로 잘라 블록마다 스케일(하나 더 있다면 min까지)을 저장. 단순하고 빠르지만 저bit에서 품질이 급격히 죽는다.
2. _K 계열 (K-quants) — 지금의 보편 방식. 256개 super-block 안에 sub-block을 두고, 블록별 중요도에 따라 비트를 유동적으로 배분 (예: Q4_K_M이 Q4_0보다 같은 용량에 더 잘한다). 뒤에 붙는 등급:
_XS / _S / _M / _L / _XL — attention·output 등 보조 텐서에 몇 bit를 얹어줄지의 등급. S는 보조 텐수를 덜 살려서 작고, M이 표준(무난하면 Q4_K_M), L은 더 살려서 크다. _XL은 llama.cpp 표준이 아니라 unsloth가 한 칸 더 올린 등급.
3. _IQ 계열 (i-quants) — 가장 최신. imatrix(샘플 데이터로 "이 가중치가 실제 추론에 얼마나 기여하는지" 잰 값)를 반영해, 가중치를 코드북(격자)에 매핑하는 벡터형 방식으로 쑤셔넣는다. 같은 bit에서 K-quant보다 훨씬 나은 품질을 내되, 역양자화 연산이 복잡해서 속도는 느리다.
4. UD- 접두사 — Unsloth Dynamic. 모델 전체를 한 타입으로 깎는 게 아니라 텐서별 민감도에 따라 비트를 자동으로 타협한 것. 어떤 텐서는 2bit, 어떤 텐서는 4bit, 민감한 attention gate는 BF16 유지... 이런 식. 같은 파일 크기로 확실히 더 잘한다.
요약 표
UD - IQ3_ XXS
(접두사) (메인) (세부 등급)
│ │ │
│ ├─ _0,_1 : 32-block 레거시 (단순·빠름)
│ ├─ _K : K-quants (256 super-block, 가변 비트 배분)
│ └─ IQ : imatrix 기반 벡터/코드북 양자화 (저bit 최강, 다소 느림)
│
└─ UD : Unsloth Dynamic (텐서별 중요도 기반 mixed precision)
그래서 3bit급을 보면 UD-IQ3_XXS는 약 10.9GB, UD-IQ3_S는 약 12GB로 더 커진다.
필요한 VRAM 계산 해 보기
와, 내 5070 VRAM이 12GB니까 UD-IQ3_S(12GB)면 되겠네! ← 생각하면 안 된다.
모델은 답변을 생성하면서 이전에 연산한 K, 값을 계속 가지고 있어야 하는데, 이게 KV cache다. 그래서 필요한 메모리는:
필요 VRAM ≈ 모델 가중치 + KV cache + 잡비(1~2GB)
(래거시) (context!) (CUDA 컨텍스트, activathon, 버퍼)
KV cache는 대충 이렇게 계산한다 (model config의 layer 수·KV head 수·head_dim에 contexto ×2, 구조 + scaling):
1편에서 메디톡스가 보툴리눔 독소 회사라고, 2편에서 10년 이익의 질을, 3편에서 시장이 지금 주가에 무엇을 기대하는지를 봤어요. 이번 4편은 "무엇이 달라지면 이야기가 바뀌나"를 보겠습니다.
숫자 하나: 판관비율 1%p가 영업이익의 15%에 해당해요. 판관비가 1%p 오르면 이익 15%가 빠진다는 뜻. 2025년 판관비 51%가 이익 70%를 잠식하니까, 판관비 1%p가 이익 15%라는 건 14_metrics에서 계산한 것.
먼저 결론부터 3개 위험(판관비 51%, 대웅제약 5,000억 소송, 2025 4분기 -37억)이 이익을 깎고 있어요. 3개 시나리오: 좋아지면 2027 영업이익 250억(+47%), 기본 160~180억, 나빠지면 100억 이하. 가장 강한 근거: 판관비율 1%p = 영업이익 15%; 2025 판관비 51% → 이익 70% 잠식. 앞으로를 가를 변수: 판관비율 51% → 40%대. 판관비 감소가 이익 회복의 열쇠.
목차
판관비 1%p가 이익 15%
대웅제약 5,000억 청구 소송
2025 4분기 -37억, 2026Q2 -24.6%
3개 시나리오
표로 정리
한 걸음 더 들어가 보기
최근 이슈: 10월 기준
조심해서 볼 위험 요인
앞으로의 전망
지금까지 알게 된 메디톡스 1편: 무엇으로 버나 — 보툴리눔 독소(매출 87%, 2,152억) + HA필러(13%, 321억). 세계 4개사만 보유한 생산균주, 30여개국 수출. 2편: 10년 이익의 질 — 매출 1,333→2,473억(1.9배), 영업이익 752→170억(4분의 1). 영업CF 3,881억 > 순이익 3,690억, 이익은 진짜 현금. 3편: 시장의 기대 — PER 28.5배 vs 대웅제약 6.4배, PBR 1.05배(10년 최저). 주가가 이미 이익 10개 10년을 반영. 자세한 회사 소개는 [1편](#)에 있어요.
제 판단: 판관비 감소가 이익 회복의 열쇠. 51% → 40%만 줄어도 이익 260억(+47%). 소송은 2~3년 과정 — 승소 가능성을 열어두고, 기본 시나리오(160~180억)를 가정하면.
시리즈 전체 세 줄: 1편 보툴리눔 독소 회사 — 87% 매출, 2편 10년 이익 4분의 1 — 영업CF 3,881억이 이익을 지지, 3편 PBR 1.05배 10년 최저 — 이미 이익 10개 10년 반영, 4편 판관비 1%p = 이익 15% — 판관비 감소가 이익 회복 열쇠.
알아보니 Mac은 MLX 포맷이 최적화되어 있다는 결론. 그래서 Qwen3.8-27B MXFP8 모델로 교체.
모든 것이 문제없이 돌아가고 있다고 생각했다.
첫 번째 벽: 256K 컨텍스트
Context size를 256K로 설정하고 쓰려니 token/s가 처참하게 나오고 RAM도 어마어마하게 잡는다. 60GB 정도? 96GB 기계에서 모델 올리고 나니 남는 게 없다.
이미지 모델도 올리고 싶었는데, Ollama가 0.32.5까지만 이미지 생성 모델을 지원하고 0.32.6부터 experimental 이미지를 아예 제거했다. "image generation support는 0.32.5를 계속 쓰라"
이러저러한 불만이 쌓인 끝에 내린 결론: Qwen3.8-Flash-Next로 간다.
회사에서 세팅해봤을 때 만족스럽지 못해서 후보에서 지웠던 모델인데, 하드웨어가 달라졌으니 다시 도전.
두 번째 벽: 96GB는 애매한 용량
…근데 나는 왜 96GB를 샀을까 ㅠㅠ
Qwen3.8 Flash-Next는 총 파라미터 125B짜리 MoE인데, 여기엔 약 51B 파라미터(≈98GB)의 n-gram 테이블(PLE) 이 추가로 붙어있다.
"96GB면 된다"는 말을 믿고 올렸더니 컴퓨터 숨이 깔딱깔딱거린다. 아, 이 방법이 아닌가 싶던 찰나 —
N-gram SSD offload 발견!
Ollama를 쓰면 ChatGPT/Claude 데스크톱 앱에 local model을 물릴 수 있어서 Ollama를 포기하고 싶지 않았지만, n-gram SSD offloading은 llama.cpp 쪽 이야기라 마지못해 llama.cpp로 이동. 중간에 이것저것 시도하다 잘 모르겠어서 결국 직관적인(?) llama.cpp로 결정했다.
모델: ISTA-DASLab/Qwen3.8-Flash-Next-GGUF → IQ3_S
왜 때문에 나는 50 t/s
결과: 품질은 조금 나아진 것 같은데, 토큰 속도는 40후반 ~ 50 초반.
열심히 뒤져보니 70후반은 나온다는 얘기가 많은데 왜 나는 안 나오지… 알고 보니 MTP 이슈 등 자잘한 이슈가 걸려 있었다.
세 번째 벽: oMLX와 샤드의 함정
사실 oMLX로 바로 온 것 같지만 유명하다는 애들을 다 하나씩 찍먹해봤다. 농업적 근면성으로 하나하나 다 시도해봤다. apple전용 mlx-server나 oMLX로 가게 되면, 나중에 안 좋을 것 같다는 망상 때문에,,
하지만 다 실패하고 oMLX로 선택했다. mlx-server 이름이 근-본이라서 이걸로 해야할 것 같지만 UI로 나오고 command로 치는 과정을 너무너무 겪기 싫어서 oMLX로 갔다.
사실 데스크톱 앱도 있고 GPU 사용량 표시도 있고, 머가 많아서 좋았다. 다만 집 회선이 느려서 다운로드에 오~랜 시간을 겪은 뒤…
TensorFold/Qwen3.8-Flash-Next-MLX-oQ4-MTP 설치 완료.
라마가 가고 팽귄인가? 무튼 귀엽다
아 왜 이래요 저한테 ㅠㅠ
처음 모델 로드할 때 메모리 부족이 뜨는데,, 추측컨데 n-gram offload가 적용되지 않는 것 같다.
나한테 진짜 왜이래요ㅠ
나를 이리로 이끈 제미나이와의 토론 끝에 내린 결론: 이 모델은 n-gram 테이블이 별도 샤드로 분리되어 있지 않아서 SSD offload가 불가능하다. 96GB 머신에서는 offload가 강제되는데, 샤드가 없으니 로드 자체가 깨지는 것. 이라고 말하는데 진짠지 아닌지 어케 알어ㅠ
이걸 하려면 n-gram 테이블이 별도 GGUF/safetensors 샤드로 빠진 모델을 써야 한다 — 예: Jundot/Qwen3.8-Flash-Next-oQ4e-mtp
지금 열심히 다운로드 중이다. 결과가 나오면 다음 포스팅으로 이어가겠다.
이번에 세팅하면서 이것저것 주워서 공부한 것들이 있는데 이건 나중에 차츰차츰 정리해보겠다.
1편에서 메디톡스가 보툴리눔 독소 회사라고, 2편에서 10년 이익의 질(영업CF 3,881억)을 봤어요. 이번 3편은 "지금이 주가에 어떤 기대가 들어 있나"를 보겠습니다.
숫자 하나: 메디톡스 PBR 1.05배가 10년 최저예요. 주가가 이익이 줄어든 최근 10년을 이미 반영했는지, 아니면 아직 반영 안 했는지를 이 숫자가 보여 줘요.
먼저 결론부터 지금 주가에는 "이해할 수 없는 수익성"이 들어 있어요. PER 28.5배(대웅제약 6.4배의 4.4배)가 수익성 회복을 기대하는 가격, PBR 1.05배(10년 최저)가 자산 대비 싼 가격. 가장 강한 근거: PBR 1.05배 = 10년 밴드 0.8% 백분위(10년 최저). 주가는 이미 이익 10개 10년을 반영. 앞으로를 가를 변수: 판관비율 51% → 40%대. PER이 15~20배로 내려오면 주가 반등.
목차
메디톡스 PER은 대웅제약의 4.4배
PBR 1.05배, 10년 최저
주가 vs EPS: 10년 흐름
대웅제약과 나란히 보기
표로 정리
한 걸음 더 들어가 보기
최근 이슈: 10월 기준
조심해서 볼 위험 요인
앞으로의 전망
경쟁사와 나란히 놓고 본 메디톡스 메디톡스: PER 28.5배, PBR 1.05배, 시총 4,926억, 10년 주가 -76%, 시장 역산 ROE 3.7%. 대웅제약(069620): PER 6.42배, PBR 1.25배, 시총 12,664억, 1년 주가 -19.4%, 시장 역산 ROE 19.5%. 메디톡스 PER이 4.4배 높지만, PBR이 16% 낮아요. PER이 높다는 건 "지금 이익에 대한 가격이 비싸다"는 뜻, PBR이 낮다는 건 "자산 대비 싸다"는 뜻. 두 숫자가 함께 보면 "주가는 이미 이익 10개 10년을 반영했다"는 뜻이에요. 자세한 회사 소개는 [1편](#)에 있어요.
1. 메디톡스 PER은 대웅제약의 4.4배 - 메디톡스 4+1
PER — 메디톡스 28.5배 vs 대웅제약 6.4배
2026-10-06 기준 메디톡스 PER 28.47배, 대웅제약 6.42배. 메디톡스가 343% 높아요.
PER 28.5배가 비싼가? PER는 "주가가 1주당 이익의 몇 배인지". 메디톡스 28.5배 = 1조 2,500원의 이익을 28.5배 가격에 산다는 뜻. 대웅제약 6.42배 = 100원의 이익을 6.42배 가격.
PER 높은 이유: 메디톡스 이익이 170억으로 줄었는데 주가가 50,000원 선. 10년 주가 -76%지만 PER는 여전히 28.5배. 이건 "주가가 이익 하락을 100% 반영하지 않았다"는 뜻이에요.
용어
PER (Price Earnings Ratio, 주가수익비율): 주가를 주당순이익(EPS)으로 나눈 값이에요. 10배면 지금 이익을 10년 모아야 주가가 된다는 뜻이고, 높을수록 시장이 앞으로의 성장을 많이 기대하고 있다는 뜻이에요.
PBR가 1.5배가 되는 조건: 이익 170억 → 300억(판관비 40%대) + 주가 20% 상승. 2026~2027년에 판관비 감소 + 이익 회복이 함께 일어나면.
10년 주가 -76%의 72.6%가 이익 하락
10년 주가 -76% = 이익 하락 72.6% + 멀티플 하락 27.4%. 주가 하락의 3/4가 이익 감소에서 왔어요. 멀티플(주가 대비 이익)은 27.4%로 줄고 끝났어요. 앞으로는 이익 회복이 주가를 결정.
용어
판관비 (판매비와 관리비): 물건을 만드는 원가 말고, 팔고 회사를 운영하는 데 드는 비용(인건비·광고비·임차료 등)이에요.
7. 최근 이슈: 10월 기준
(이 편과 이어지는 이슈가 없어요. 2편에 2026Q2 실적 이슈를 봤습니다.)
8. 조심해서 볼 위험 요인
(1) PER 28.5배가 40배까지 오르면 주가가 50,000원 → 70,000원으로 다시 오르면, 그건 "PER가 이익 회복 기대를 반영"했다는 뜻. 반대로 PER 15배로 내려오면 주가 26,000원 — 이익이 회복 안 되면. (2) 2025 4분기 37억 적자, 2026Q2 -24.6% — 이익 구조가 안 좋아지면 PER가 더 오르고, 주가는 더 내려. (3) 대웅제약 PER 6.42배가 메디톡스 28.5배보다 4.4배 낮은 건, 사업 구조가 다르니 PER 직접 비교는 안 돼요. PER 28.5배가 "높다"는 건, 지금 이익 170억에 대한 가격 50,000원이라는 뜻.
9. 앞으로의 전망
2026~2027년 주가를 가를 변수:
판관비율 감소 — 51% → 40%대로 오르면 이익 160억 → 260억(+47%), PER 28.5 → 20배, 주가 35,000원.
매출은 10년 동안 1.9배가 됐는데, 이익은 4분의 1이 됐어요. 매출이 자라면 이익도 같이 커져야 할 텐데, 왜 메디톡스는 정반대였을까?
1편에서 메디톡스가 보툴리눔 독소(매출 87%)와 HA필러(13%)로 돈을 버는 회사라고 했어요. 이번 2편은 그 이익이 진짜 돈이 되는지, 10년 흐름에서 보겠습니다.
먼저 결론부터 10년 이익은 752억 → 170억으로 4분의 1로 줄었어요. 그러나 10년 영업CF 3,881억이 순이익 3,690억을 넘어, 이익은 진짜 현금으로 들어왔어요. 가장 강한 근거: 10년 영업CF 3,881억 > 순이익 3,690억 (이익 대비 현금 105%) 앞으로를 가를 변수: 판관비율 51% → 40%대까지 오르면 이익 회복.
목차
매출은 늘었는데 이익은 줄었다
이익은 진짜 현금으로 들어왔을까
2025~2026: 이익이 꺾인 최근
2026H1: 매출은 늘었지만 이익은 줄었다
표로 정리
한 걸음 더 들어가 보기
최근 이슈: 10월 기준
조심해서 볼 위험 요인
앞으로의 전망
숫자 세 개로 다시 보는 메디톡스 10년(2016→2025) 매출 1,333억 → 2,473억(1.9배, 연 7.1%) — 매출은 꾸준히 늘었어요. 10년 영업이익 752억 → 170억(4분의 1) — 영업률은 56% → 6.9%로 26%p 하락. 10년 영업CF 3,881억 — 순이익 3,690억보다 191억 더 많음, 이익은 진짜 현금. 자세한 회사 소개는 [1편](#)에 있어요.
1. 매출은 늘었는데 이익은 줄었다 - 메디톡스 4+1
10년 매출 1.9배, 영업이익률 56%→7%
이 차트에서 볼 것: 2016~2019년은 매출과 이익이 함께 오르는 시기였어요. 2020~2023년은 매출도 이익도 안 좋은 시기. 2024~2025년에는 매출은 3년 연속 사상 최대(2,473억, +8.2%)지만 이익률은 6.9%로 제자리.
판관비 (판매비와 관리비): 물건을 만드는 원가 말고, 팔고 회사를 운영하는 데 드는 비용(인건비·광고비·임차료 등)이에요.
2. 이익은 진짜 현금으로 들어왔을까
10년 영업CF 3,881억, CAPEX 3,047억
10년 영업활동현금흐름(영업CF) 3,881억, 순이익 3,690억. 영업CF가 순이익보다 191억(5.2%) 더 많아요. 이익 대비 현금 105% — 이익은 진짜 현금으로 들어왔다는 뜻이에요.
CAPEX(설비투자) 3,047억, FCF(영업CF − CAPEX) 834억. 10년 간 3,047억을 설비에 투자했는데, 그 중 1,365억(2016) + 411억(2020)이 대형 CAPEX예요. 2017~2023년까지 5년 연속 CAPEX/매출 1배 미만(회수기), 2024~2025년 다시 6%대(중간투자).
한 줄: 이익 170억이라는 숫자보다, 영업CF 3,881억이 더 믿을 만한 숫자예요. 이익은 회계 장부상, 영업CF는 은행잔고입니다.
용어
영업활동현금흐름 (Operating Cash Flow): 영업으로 실제 들어온 현금이에요. 순이익보다 꾸준히 크면 이익의 질이 좋다고 봐요.
영업CF (영업활동현금흐름, Operating Cash Flow): 물건을 팔고 비용을 치른 뒤 영업으로 실제 들어온 현금이에요. 이익은 났는데 이게 적으면 외상(매출채권)이나 재고에 돈이 묶였다는 뜻이에요.
CAPEX (Capital Expenditure, 설비투자): 공장, 기계, 건물처럼 오래 쓰는 자산을 사거나 늘리는 데 쓴 돈이에요. 미래 생산능력을 키우는 투자예요.
FCF (Free Cash Flow, 잉여현금흐름): 영업으로 들어온 현금에서 설비투자를 빼고 남는 돈이에요. 배당·자사주·빚 갚기에 쓸 수 있는 진짜 여윳돈이에요.
이유: 2026Q1은 판관비율이 잠시 낮아 이익이 늘었고, 2026Q2는 판관비율이 다시 올라 이익이 줄었어요. 판관비율의 움직임이 이익을 가르는 건 1편에서 보았듯이 구조적이에요.
5. 표로 정리
항목
값
기간
한 줄 해석
10년 매출
1,333→2,473억
2016→2025
1.9배, 연 7.1%
10년 영업이익
752→170억
2016→2025
4분의 1, 연 -15.2%
10년 영업CF
3,881억
2016→2025
순이익 3,690억보다 191억 더 많음
10년 CAPEX
3,047억
2016→2025
FCF 834억
2025 영업이익률
6.9%
FY2025
2016년 56.4% → 26%p 하락
2025 판관비율
51.1%
FY2025
2016년 25.5% → 25.6%p 상승
2025 4분기
영업손실 37억
2025
판관비 + 소송비
2026Q1
매출 607억(-5.1%), 이익 74억(+34.6%)
2026
판관비 일시 감소
2026Q2
매출 687억(+11.4%), 이익 48억(-24.6%)
2026
판관비 재상승
6. 한 걸음 더 들어가 보기
영업이익 vs 영업CF — 왜 다른가
영업이익은 회계 장부상, 영업CF는 은행잔고예요. 영업이익 170억이 영업CF 1,351억(2025)보다 훨씬 작아요. 이건 매출에서 채권을 못 받은 것(매출채권 증가)이 아니라, 판관비 1,264억이 100% 현금으로 빠져 나갔다는 뜻이에요. 판관비(판촉·학술·인건비)는 대부분 현금 지출이에요.
2026-09-28 메디톡스가 중국에서 HA필러 '뉴라미스 볼륨 리도카인'을 품목허가했어요. 연합뉴스·파이낸셜뉴스·의학신문·이투데이·뉴스핌 5개 매체가 보도. HA필러 매출 321억(2025년, 전체 13%)의 중국 진출이에요.
먼저 결론부터 무슨 일: 2026-09-28 메디톡스 '뉴라미스 볼륨 리도카인' 중국 품목허가. 5개 매체 보도. 크기: HA필러 매출 321억(13%)의 중국 진출. 2026Q4~2027Q1 매출 발생 기대. 다음에 볼 것: 2026Q4~2027Q1 분기 실적 — 중국 HA필러 매출이 실제로 나오는지.
피부과에서 맞고 나오는 '보톡스' 한 대, 그 약을 만드는 회사가 세계 4곳뿐이에요. 메디톡스가 그중 하나예요.
한눈에 보기
항목
내용
정식명칭
(주)메디톡스
종목코드
086900 (코스닥)
업종
바이오 의약품(보툴리눔 독소)
설립
2000년 5월 2일
결산월
12월
직원 수
753명 (2025)
최대주주 지분
17.45% (2025, 특수관계인 포함)
시가총액
4,926억원 (2026-10 월말)
10년 매출 증가
1,333억 → 2,473억 (연 7.1%)
10년 영업이익 변화
752억 → 170억 (연 -15.2%)
10년 영업이익률
56.4% → 6.9%
사업 구조
메디톡스 — 보툴리눔 87%, HA필러 13%
이 그림에서 볼 것: 매출의 87%가 보툴리눔에서 나오고, HA필러·기타가 13% , 매출과 이익이 같은 곳(보툴리눔)에서 나오는 구조예요.
이 회사가 파는 것, 쉽게 알아보기
보툴리눔 A형 독소(Clostridium botulinum Toxin Type A)는 보툴리눔 박테리아가 만드는 독소예요. 근육에 주사하면 신경이 근육에 신호를 보내는 것을 차단해 근육이 이완돼요. 미용에서는 주름을 완화하고, 치료에서는 근육 경직을 완화하는 데 쓰여요.
만드는 과정: 보툴리눔 생산균주 → 배양 → 단백질 정제 → 주사제 완제품. 이 중에서 균주가 핵심이에요. 균주가 없으면 시작부터 안 돼요.
왜 아무나 못 만드나:
균주 확보 , 보툴리눔 생산균주는 생물무기금지협약의 대상물질. 1990년대부터 생산·보유·수출입 모두 신고 또는 허가 대상. ATCC(미국 생물자원보전기관)에서도 보툴리눔 균주를 분양하지 않아요.
cGMP 공장 , 생물학적제제 제조시설 자체 설립. 메디톡스는 2004년 11월 KGMP 승인을 받아 국내 최초로 보툴리눔 독소 A형 의약품을 제조·수출했어요.
허가 , 식약처·FDA 등 국가별 품목허가 절차.
세계 시장: 보툴리눔 A형 독소 의약품의 70% 이상을 알러간(BoToxe)이 가지고 있고, 메디톡스는 4위예요.
어떤 사업을 하나
보툴리눔 A형 독소 의약품 (매출 87%)
대표 제품: 뉴로녹스(해외 명 Neuronox), 이노톡스, 코어톡스(Coretoks), 뉴럭스(MBA-P01 동결건조형).
국내 보툴리눔: 2006년 출시 첫해 8% → 2008년 26%(2위). 2008년 이후 국내 1~2위를 유지. 세계 보툴리눔: 알러간 70%+, 머츠·보푸아입센, 메디톡스 4위. 중국 HA필러: 2026-09-28 '뉴라미스 볼륨 리도카인' 허가. 30여개국 수출: 2026년 기준 30여개국에 뉴로녹스·뉴라미스 수출, 35개국 HA필러.
강점과 약점
강점
약점
보툴리눔 생산균주 자체 보유 , 세계 4개사(알러간·보푸아입센·머츠·메디톡스)만, ATCC 분양 불가 (사업보고서, FY2025)
판관비율 51.1% , 이익을 70% 잠식 (실적 계산, FY2025)
오송 cGMP/EU-GMP 인증 공장 3곳 , 자체 생산 (2020년 공시 기준)
매출 87%가 단일 제품군 , 변동성 (사업보고서, FY2025)
30여개국 수출, 35개국 HA필러 등록
2016-2018 미국 FDA Import Alert이력 , 미국 시장 진출 지연 변수 (업종 특성)
강점은 원료·생산·출처에 있어 구조적이지만, 약점은 판관비율에 있어요. 판관비가 줄어들면 영업이익이 크게 회복할 수 있어요.
성장동력
차세대 보툴리눔 (2023~2027): - 뉴럭스(MBA-P01, 동결건조형) , 2023-08 식약처 허가, 해외 진출 준비 - MT10109L(차세대 액상형 보툴리눔) , 미국 FDA 허가 신청 진행 (2025 예정) - MT921(뉴비쥬, 콜산 지방분해주사, 국산 40호 신약) , 2025 허가 획득 - MT961(체지방 감소 프로바이오틱스) , 2026 상반기 출시 예정
해외 확장 (2023~2027): - 두바이 공장(할랄) , 2023-01 MOU - 미국 Luvantas(합작법인), 일본 MDT/Metytox Japan, 태국 MedyCeles, 대만·홍콩 합작법인
HA필러 중국 진출 (2026-09): - 2026-09-28 '뉴라미스 볼륨 리도카인' 중국 품목허가 → 2026Q4~2027Q1 매출 발생 기대
용어
HA필러 (Hyaluronic Acid filler, 히알루론산 필러): 피부에 원래 있는 성분인 히알루론산을 젤로 만들어 주사해 볼륨을 채우는 제품이에요. 톡신과 함께 쓰는 경우가 많아요.
시가총액: 주식시장에서 매겨진 회사 전체의 값이에요. 주가에 주식 수를 곱해요.
균주: 약을 만들 때 쓰는 미생물의 '씨앗'이에요. 보툴리눔 톡신은 특정 균주를 키워 뽑아내기 때문에, 좋은 균주를 가졌는지가 품질과 사업 자격을 좌우해요.
ATCC (American Type Culture Collection, 미국 미생물 균주 은행): 세계 최대의 미생물 균주 은행이에요. 보툴리눔균처럼 위험한 균은 여기서도 함부로 나눠 주지 않아서, 'ATCC도 분양하지 않는 균주'를 가졌다는 건 다른 회사가 같은 균을 구하기 어렵다는 뜻(진입장벽)이에요.
cGMP (current Good Manufacturing Practice, 미국 의약품 제조 기준): 미국 식품의약국(FDA)이 요구하는 공장 품질 기준이에요. 미국 수출의 전제 조건이에요.
FDA (Food and Drug Administration, 미국 식품의약국): 미국에서 의약품·식품의 허가를 내주는 정부 기관이에요. FDA 허가는 가장 까다로운 편이라 받으면 다른 나라 진출에도 도움이 돼요.
품목허가: 새 의약품이나 의료기기를 시장에 팔기 전에 나라마다 받아야 하는 허가예요. 허가가 늦어지면 그만큼 매출도 늦어져요.
FY (Fiscal Year(회계연도)): 회사의 1년 결산 기간이에요. FY2025는 2025년 결산(보통 1~12월)을 말해요.
판관비 (판매비와 관리비): 물건을 만드는 원가 말고, 팔고 회사를 운영하는 데 드는 비용(인건비·광고비·임차료 등)이에요.
EU-GMP (유럽 의약품 제조 기준): 유럽에서 의약품을 팔려면 받아야 하는 공장 품질 인증이에요.
MOU (Memorandum of Understanding, 양해각서): 본계약 전에 '같이 해 보자'는 뜻을 적은 문서예요. 법적 구속력이 약해서 실제 계약·투자로 이어지는지 따로 확인해야 해요.
2. 매출은 늘었는데 이익은 줄었다 , 판관비 51%의 원인
10년 매출은 1,333억 → 2,473억(1.9배)로 1.9배 커졌어요. 그런데 영업이익은 752억 → 170억(4분의 1)으로 줄었고, 이익률은 56.4% → 6.9%로 26%포인트 빠졌어요.
매출액과 영업이익률
이 차트에서 볼 것: 2016~2019년은 "매출 늘고 이익률도 괜찮은" 시기였어요. 2020~2023년은 "매출도 이익도 안 좋은" 시기. 2024~2025년에는 "매출은 회복되고 이익률은 제자리" 구간. 2016년의 56.4%에서 2025년의 6.9%로 26%p의 이익률이 내려온 게 핵심이에요.
판관비가 이익을 삼키다
2025년 영업이익 170억 원을 쪼개 보면, 매출총이익(매출 − 매출원가)가 1,431억(57.9%)이고, 그중 판관비(판매비와관리비)가 1,264억(51.1%)이 빠져 167억(6.9%)이 남아요. 10년 전에 판관비율은 2016년 25.5%였고 2025년에는 51.1%로 25.6%p 올랐고, 매출총이익률은 2016년 81.9%에서 2025년 57.9%로 24%p 내려왔어요.
메디톡스는 2026년 기준 30여개국에 뉴로녹스·뉴라미스를 수출해요. 2016년 26%였던 국내 점유율(2위)을 해외로 확장하면서 판촉·학술 마케팅비가 크게 늘었어요. 2023-01 두바이 공장 MOU(할랄), 2023~2025 미국 Luvantas(합작법인), 일본 MDT/Metytox Japan, 태국 MedyCeles, 대만·홍콩 합작법인까지 , 해외 시장 확대에 따른 판촉비 증가.
(2) 대웅제약·휴젤과의 국내 경쟁 심화
대웅제약은 2019년 나보타로 보툴리눔 시장에 진입하면서 국내 경쟁이 심화. 메디톡스는 시장 점유율 유지를 위해 판촉·학술 마케팅을 강화했어요. 2026-09-22 대웅제약이 메디톡스에 '5,000억 청구' 소송까지 제기.
미국 FDA Import Alert (2016-2018 이력, 2025년 해제 가능성): 2025년 해제되면 미국 시장 매출 가능.
증권가는 어떻게 보나
4개 증권사 리포트: 3개 매수, 1개 중립(보유)
2026-10-06 기준 목표가 평균 85,000원(2개 증권사), 괴리 +26.5%.
PER 28.5배(메디톡스) vs 6.4배(대웅제약), PBR 1.05배(10년 최저) vs 1.25배(대웅제약).
2026 실적 추정: 매출 2,500~2,600억, 영업이익 150~200억.
좋아지는 경우와 나빠지는 경우
경우
조건
실적에 미치는 영향
먼저 보이는 신호
좋아지면
판관비율 40%대 + 중국 HA필러 매출 + MT10109L 미국 FDA
2027년 영업이익 300억+(+47%)
분기 판관비율 감소, 중국 HA필러 매출 발생
나빠지면
소송 패소 + 대웅제약 5,000억 부담 + 판관비 55%+
2026~2027 영업이익 100억 이하
소송 결과, 분기 판관비 증가
"모로 가도 서울로 가면 된다"의 뷰
데이터로 보면, 판관비 감소가 이익 회복의 열쇠예요. 10년 매출 1.9배 성장의 89%가 보툴리눔, 세계 4개사만 가진 생산균주, 30여개국 수출 , 이 구조는 강점이 구조적이에요. 문제는 판관비 51%에 있어요. 판관비가 51% → 40%만 줄어도 영업이익이 250억(+47%)으로 회복할 수 있어요.
가장 중요한 변수: 판관비 감소. 판관비 감소가 일어나면 PBR 1.05배(10년 최저)가 2배로 반등할 여지가 있어요. 반대로 소송 패소 + 판관비 55%+면 이익 회복이 어려워요.
이 글은 공시와 시장 데이터를 공부하며 정리한 개인 기록이에요.
용어
PER (Price Earnings Ratio, 주가수익비율): 주가를 주당순이익(EPS)으로 나눈 값이에요. 10배면 지금 이익을 10년 모아야 주가가 된다는 뜻이고, 높을수록 시장이 앞으로의 성장을 많이 기대하고 있다는 뜻이에요.
PBR (Price Book-value Ratio, 주가순자산비율): 주가를 주당순자산(장부상 회사 자산에서 빚을 뺀 것)으로 나눈 값이에요. 1배보다 낮으면 장부 가치보다 싸게 거래된다는 뜻이에요.
